<p class="ql-block">開年以來市場接連下跌，基民、股民們的點(diǎn)位保衛(wèi)戰(zhàn)一路從3000點(diǎn)打到2700點(diǎn)。這樣的低位還能如此大跌，作為老基民的挖掘基也是開了眼了，又一次在毒打中被迫接受了市場先生的教育。</p><p class="ql-block">在難熬的底部，技術(shù)面和基本面已經(jīng)無法解釋市場的走勢，我們或許需要一些“反脆弱”。</p><p class="ql-block">“反脆弱”這個詞源自社會學(xué)家、統(tǒng)計(jì)學(xué)家、華爾街前交易員納西姆·尼古拉斯·塔勒布的同名著作——《反脆弱：從不確定性中獲益》。這也是他繼大名鼎鼎的“黑天鵝”之后提出的又一重要概念。</p><p class="ql-block">“反脆弱”并不完全等同于脆弱的反義詞“堅(jiān)韌”，而是代表一種能力，指向一種在面對波動、隨機(jī)與風(fēng)險(xiǎn)時不受損，反而能夠增強(qiáng)適應(yīng)性和韌性，甚至從挑戰(zhàn)和壓力中受益的狀態(tài)。</p><p class="ql-block">作為時代洪流下的個體，我們需要“反脆弱”。通過不斷的學(xué)習(xí)和思考 “修煉內(nèi)功”，以更好地應(yīng)對宏觀環(huán)境中的不確定性。人生和投資其實(shí)也有諸多相似之處：</p><p class="ql-block">都充滿不確定性，短期走向難以預(yù)測，但并不乏可以提升長期勝率的“難而正確”的方法；</p><p class="ql-block">都是方向重于速度，幾個關(guān)鍵的抉擇往往定調(diào)一生軌跡，一如溪水匯入江河，不會倒流；</p><p class="ql-block">都如棋局，短期變幻莫測，但時間會抹平一切偶然的起伏，最后總是那些穩(wěn)如磐石的人勝出。</p><p class="ql-block">因此不難理解，投資當(dāng)中也需要“反脆弱”。</p><p class="ql-block">1?</p><p class="ql-block">“反脆弱”的第一步：</p><p class="ql-block">擁抱不確定性</p><p class="ql-block">由于人類趨利避害的本能，大多數(shù)人都厭惡不確定性，波動更是投資當(dāng)中“痛感”的重要來源。正如凱恩斯所說：“市場持續(xù)非理性的時間，總會比你能撐住的時間更長。”這句話在A股更是被體現(xiàn)得淋漓盡致。</p><p class="ql-block">作為新興市場的A股向來“顛簸”，大落與大起總是相伴相生。萬得全A在2000年以來的平均振幅為68%，最小振幅也有17%，極其考驗(yàn)投資者的心理承受能力。</p><p class="ql-block">以“偏股混合型基金指數(shù)”的歷史走勢為例，除了這一輪的下跌外，此前還經(jīng)歷了4次明顯的大幅回調(diào)：</p> <p class="ql-block">當(dāng)然，偏股混合型基金指數(shù)總能收復(fù)失地，而且下跌時有多么令人恐慌，反彈的斜率就有多么令人振奮：</p><p class="ql-block">（來源：Wind,2003.12-2024.1）</p><p class="ql-block">從上帝視角來看，在挺過歷次至暗時刻之后，偏股混合型基金指數(shù)的確都漲回來了，機(jī)會也的確都是跌出來的，每一輪低谷都對應(yīng)著較好的布局機(jī)遇，但虧損的可是真金白銀，鮮有人能戰(zhàn)勝大跌對人性的考量。</p><p class="ql-block">如何應(yīng)對？這個復(fù)盤的過程或許能幫助我們理解兩件事：</p><p class="ql-block">第一，“不確定性”并非想象中的那么一無是處。</p><p class="ql-block">正如生命需要經(jīng)過挑戰(zhàn)才愈發(fā)堅(jiān)韌，物種也會因隨機(jī)的基因突變而進(jìn)化，在投資當(dāng)中，市場動蕩帶來不確定性時常會孕育出“確定性”的機(jī)會。當(dāng)一片泥沙俱下中優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)被錯殺時，眼光獨(dú)到的投資者如果能果斷出手，也有望在長期獲取較為豐厚的超額收益作為回報(bào)。</p><p class="ql-block">第二，在“反脆弱”的框架下，預(yù)測未來有些蒼白無力。</p><p class="ql-block">歷史已經(jīng)向我們證明，無論是黑天鵝的突襲還是一輪下跌的開啟，時常都是突如其來、無法預(yù)料。擁抱不確定性，通過不斷的調(diào)整和迭代來適應(yīng)市場和環(huán)境的變化，是邁向反脆弱、從波動中獲益的關(guān)鍵。</p><p class="ql-block">2?</p><p class="ql-block">“反脆弱”的第二步：</p><p class="ql-block">建立自身的“反脆弱”系統(tǒng)</p><p class="ql-block">塔勒布對此給出了三個層層遞進(jìn)的建議。</p><p class="ql-block">建議一：降低持倉的脆弱性</p><p class="ql-block">華寶證券在充分研究后，總結(jié)出了“脆弱”投資組合/基金常見的四個特征：</p> <p class="ql-block">一是買得貴。如果持倉的估值（PB/PE）處于歷史高位，此時安全邊際狹窄，一旦超預(yù)期的情況發(fā)生，投資組合就可能面臨較大波動；</p><p class="ql-block">二是質(zhì)地差。市場短期是投票機(jī)，長期是稱重機(jī)，長期的回報(bào)源于企業(yè)的盈利和發(fā)展。但如果持倉標(biāo)的的盈利能力（ROE）和成長性（利潤增速）長期落后于同業(yè)，便容易引發(fā)價(jià)值的毀滅。</p><p class="ql-block">三是單押賽道。如果組合的風(fēng)險(xiǎn)大規(guī)模暴露在單一或少數(shù)幾個行業(yè)上，一旦押注的行業(yè)出現(xiàn)超預(yù)期的波動，則組合也可能出現(xiàn)較大回撤。</p><p class="ql-block">四是過度參與抱團(tuán)。人多的地方常有泡沫，過度參與“抱團(tuán)”也是風(fēng)險(xiǎn)的所在。市場都看好的方向其實(shí)更容易發(fā)生羊群效應(yīng)下的踩踏。</p><p class="ql-block">投資者在實(shí)操中不妨充分考慮到這四個因素，加以規(guī)避。</p><p class="ql-block">建議二：杠鈴策略</p><p class="ql-block">杠鈴的特點(diǎn)就是兩頭重、中間輕，還需要兩端的適當(dāng)平衡。</p><p class="ql-block">假如某人擁有一項(xiàng)實(shí)用的技能或是穩(wěn)定但薪水不高的工作，這時他可以選擇平衡精力，同時開啟一項(xiàng)預(yù)期回報(bào)巨大但無法在短期內(nèi)開花結(jié)果的事業(yè)。即使不能成功，也不至于動搖生活的根基；而一旦成功，則可能讓人生突圍，更上一層樓。</p><p class="ql-block">在投資中，杠鈴策略就是指摒棄掉中間部分的中風(fēng)險(xiǎn)、中回報(bào)資產(chǎn)，配置于更重的兩頭：一頭是高風(fēng)險(xiǎn)、高回報(bào)，另一頭是低風(fēng)險(xiǎn)、低回報(bào)，以取得收益的平衡。</p><p class="ql-block">背后的原因在于，資本市場向來起伏不定，短期的波折難以預(yù)判，因此具有中等回報(bào)期望的資產(chǎn)在系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)中也未必對應(yīng)著中等風(fēng)險(xiǎn)，使得既定的投資目標(biāo)很難達(dá)成。</p><p class="ql-block">落實(shí)到具體的投資策略，可以用高倉位（例如90%）配置確定性較高的低風(fēng)險(xiǎn)標(biāo)的，同時以低倉位（例如10%）押注高彈性、高賠率標(biāo)的。</p><p class="ql-block">常見的波動風(fēng)險(xiǎn)較小的品種包括貨幣基金、同業(yè)存單基金、短債基金；</p><p class="ql-block">常見的高波動、高彈性品種包括中小盤風(fēng)格寬基指數(shù)基金、部分熱門賽道的股票型基金。</p><p class="ql-block">最極端的結(jié)果是，高風(fēng)險(xiǎn)的10%大部分面臨虧損，但一旦選對，向上的空間卻是較大的。即是用可預(yù)期的虧損去博取高彈性，來達(dá)成中等回報(bào)的目標(biāo)，利用不對稱性來提高投資的反脆弱性，當(dāng)然，在這一過程中要考慮到勝率的影響。</p> <p class="ql-block">由此可見，“固收+”基金持倉天然具有杠鈴結(jié)構(gòu)——大多數(shù)倉位配置相對穩(wěn)健的固收資產(chǎn)，小部分倉位配置波動較大賠率較高的其他資產(chǎn)，因此有望帶來明顯的“反脆弱”特征。</p><p class="ql-block">建議三：理性積極出擊</p><p class="ql-block">首先，要盡力克服下跌環(huán)境中的“慣性思維”。</p><p class="ql-block">《投資中最簡單的事》一書中寫道：“從選時的成功率來看，死多頭和死空頭的正確率長期看各有50%，但是大多數(shù)人的選時正確率不到50%，因?yàn)槿藗円自诒q后樂觀、在暴跌后悲觀，結(jié)果常常是高點(diǎn)高倉位、低點(diǎn)低倉位。”</p><p class="ql-block">投資者總是在市場過熱的時候過于樂觀，覺得上升的趨勢一定會持續(xù)，不惜高位重倉買進(jìn)；又在市場冰點(diǎn)的時候極度悲觀，認(rèn)為接下來深不見底，不惜在黎明前割肉。</p><p class="ql-block">對于市場趨勢“線性外推”是人性使然，但多情況下我們對于風(fēng)險(xiǎn)的感知容易出現(xiàn)認(rèn)知偏差，但未必真實(shí)。大幅下跌風(fēng)險(xiǎn)的標(biāo)志是市場交易過熱，股價(jià)嚴(yán)重偏離價(jià)值，真的存在泡沫，絕不是你在評論區(qū)看到那一大片關(guān)于“熊市”、“新低”的悲觀言論。</p><p class="ql-block">其次，在遵循杠鈴策略的基礎(chǔ)上，不妨理性積極地主動出擊。</p><p class="ql-block">同一只牛基，買在大盤5000點(diǎn)和買在2700點(diǎn)，持有的體驗(yàn)和回報(bào)比如大相徑庭。對于我們的啟示是，估值高位避免試錯，熱鬧的地方少去；情緒低谷理性出擊，忽略噪音，相信最簡單的價(jià)值規(guī)律。</p><p class="ql-block">當(dāng)市場底部的信號開始出現(xiàn)時，切記不要“錨定”那些容易激發(fā)恐懼的已有賬面浮虧。畢竟市場底部的布局能否在長遠(yuǎn)的未來獲得盈利，自然與TA無關(guān)。有時候進(jìn)攻也是最好的防守，不妨采取分批買入或者定投的方式來布局，既可以降低抄底錯誤的風(fēng)險(xiǎn)，也是為未來的行情積累籌碼。</p><p class="ql-block">最后，挖掘基想說幾句心里話。在時代浪潮的裹挾下，宏觀敘事的波動在每個人身上留下痕跡，在漫長的大底和百年未有之大變局下，滋生了一些悲觀的聲音。</p><p class="ql-block">事實(shí)上，在過去每一次市場底部，市場都會產(chǎn)生出這樣那樣的、在當(dāng)時感覺完全無從下手的中長期悲觀問題，極端的市場環(huán)境總會滋生極端的宏觀敘事。</p><p class="ql-block">但平心而論，當(dāng)前的極度悲觀與21年初認(rèn)為“核心資產(chǎn)永遠(yuǎn)漲”的思路其實(shí)別無二致，都是基于當(dāng)下情緒的線性外推。</p><p class="ql-block">當(dāng)人們在為“黃金十年”找論據(jù)時，市場離見頂就不遠(yuǎn)了；</p><p class="ql-block">當(dāng)人們在為長期的悲觀尋找理由時，市場已經(jīng)在底部區(qū)域了。</p><p class="ql-block">無論是經(jīng)濟(jì)還是投資，周期將永遠(yuǎn)勝在最后。周期的起伏、途中的艱辛如何摧殘一個人的意志，就將如何嘉獎并升華那些堅(jiān)持到最后的贏家。</p><p class="ql-block">理解周期、熬過周期，可能更是“反脆弱”的題中應(yīng)有之義。</p>